18 คำถามวิเคราะห์ผู้บริหาร ‘หัวใจของธุรกิจ’ เลือกบริษัทลงทุนที่ดี ต้องอ่านซีอีโอให้เป็น

ในเดือนเมษายน ค.ศ. 2002 วอร์เรน บัฟเฟตต์ได้รับเชิญให้ไปพูดในงานเสวนาโต๊ะกลมของสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ที่โรงแรมอินเทอร์เนชันแนล ณ นครนิวยอร์ก ร่วมกับคณะผู้มีชื่อเสียงอีกมากมาย

พูดคุยกันในหัวข้อเรื่อง "จะป้องกันเหตุการณ์แบบบริษัทเอนรอน (Enron) ในอนาคตได้อย่างไร"

เพราะหากยังจำกันได้ เอนรอนเป็นบริษัทพลังงานยักษ์ใหญ่ของสหรัฐฯ ที่ก่อตั้งในปี 1985 และเติบโตอย่างรวดเร็วจนกลายเป็นบริษัทพลังงานที่ใหญ่ที่สุดในโลกในช่วงต้นทศวรรษ 1990 แต่ความสำเร็จนี้ได้มาจากการปกปิดข้อมูลการเงินที่แท้จริงด้วยวิธีการบัญชี

ผู้บริหารระดับสูงได้จัดตั้งบริษัท Offshore (จดทะเบียนบริษัทหรือเปิดบัญชีที่ประเทศอื่น) หลายแห่งเพื่อซ่อนหนี้สินจำนวนมหาศาลและรายงานผลกำไรที่เพิ่มขึ้นเท็จ ใช้เล่ห์เหลี่ยมทางบัญชีต่างๆ เช่น ระบุรายได้ที่ยังไม่เกิดขึ้นจริง ซ่อนรายจ่าย และโอนหนี้สินออกไปยังบริษัทลูก เป็นต้น

สุดท้ายข้อเท็จจริงเหล่านี้ถูกเปิดเผยออกมาในปี 2001 ทำให้นักลงทุนเสียความเชื่อมั่น ส่งผลให้หุ้นเอนรอนร่วงหนักจนบริษัทต้องประกาศล้มละลาย ซึ่งนับเป็นการล้มละลายรายใหญ่ที่สุดเป็นอันดับต้นๆ ของสหรัฐฯ

การล้มละลายครั้งนี้ส่งผลกระทบอย่างมหาศาลต่อเศรษฐกิจ พนักงานของบริษัทเสียงาน เสียเงินออม บริษัทอื่นๆ ที่เกี่ยวข้องก็ได้รับผลกระทบตาม ผู้สอบบัญชีรายใหญ่อย่าง Arthur Andersen ก็ต้องปิดกิจการไป

เหตุการณ์ของเอนรอนจึงถือเป็นตัวอย่างที่รุนแรงที่สุดแห่งหนึ่งของการทุจริตในระดับบริษัทขนาดใหญ่ ซึ่งได้สร้างความเสียหายอย่างมหาศาลทั้งทางการเงินและความเชื่อมั่นต่อตลาดหุ้น

บัฟเฟตต์อธิบายว่า “ปัญหาของบริษัทเอนรอนและบริษัทอื่นๆ นั้นไม่ได้มาจากปริมาณของข้อมูล ที่บริษัทเปิดเผย แต่เกิดมาจากคุณภาพของข้อมูลนั้น ๆ ต่างหาก” ในมุมมองของบัฟเฟตต์ซีอีโอควรมีหน้าที่ในการเปิดเผยข้อมูลอย่างมีคุณภาพ

โดยเขากล่าวว่า

“ไม่ว่าซีอีโอจะอยู่ภายใต้กฎหมายใดก็ตาม หากพวกเขาประสงค์ที่จะทำให้ข้อมูลคลุมเครือ พวกเขาก็ย่อมทำได้ และถ้าเกิดพวกเขาอยากจะทำข้อมูลให้โปร่งใส ชัดเจน พวกเขาก็ทำได้เช่นกัน หรือหากพวกเขาอยากจะเขียนแต่น้ำให้คุณอ่านพวกเขาก็สามารถทำได้ และถ้าพวกเขาต้องการสื่อสารแต่เนื้อหาออกมา พวกเขาก็ทำเช่นนั้นได้ ซีอีโอจะพิจารณากฎเกณฑ์ใดๆ ก็ตามผ่านแว่นขยายของเขาแล้วจะมองว่ากฎเกณฑ์เหล่านี้กลายเป็นวิธีที่จะให้ข้อมูลเพิ่มแก่ผู้ถือหุ้นของเขาหรือไม่ก็เป็นวิธีที่จะบ่ายเบี่ยงความจริงด้วยตัวเลข”

คำกล่าวนี้ของบัฟเฟตต์ชี้ให้เห็นความสำคัญของความซื่อสัตย์ของซีอีโอ (CEO) ของบริษัทได้เป็นอย่างดี เพราะหุ้นก็คือธุรกิจ และคนที่กุมบังเหียนหุ้นก็คือผู้บริหารที่คอยชี้นำว่าธุรกิจจะไปในทิศทางไหน

หากผู้บริหารเก่ง ก็มีอนาคตที่สดใส แต่หากไม่เก่งก็อาจจะลุ่มๆดอนๆ โตบ้างไม่โตบ้าง

แต่ถ้าเจอผู้บริหารที่คิดไม่ซื่อ คดโกงเหมือนกับเอนรอน​ (หรืออีกหลายๆ บริษัทที่เราเห็นตามข่าวมากมาย) อันนี้แหละปัญหาใหญ่เลย เพราะความคดโกง หักหลังนักลงทุน อาจจะพาไปสู่ความย่อยยับได้เลย ยิ่งกว่าผู้บริหารไม่เก่งซะอีก

คำถาม 18 ข้อวิเคราะห์ผู้บริหารและธุรกิจ

ประเด็นต่อมาคือ เราจะทราบได้ยังไงว่าผู้บริหาร หรือ ซีอีโอ คนไหนที่จะนำบริษัทไปในทิศทางที่ดี หรือคนไหนที่จะไม่มาแทงข้างหลังเรา?

คำตอบที่อาจจะฟังดูกำปั้นทุบดินสักหน่อยคือ “เราไม่มีทางรู้ครับ” เพราะพูดกันตามตรงมันไม่ใช่เรื่องง่ายเลยที่จะฟันธงว่าใครจะตัดสินใจทำอะไรในอนาคต

แต่ ‘คุณเบส - กิตติศักดิ์ คงคา’ เจ้าของเพจลงทุนศาสตร์ นักลงทุนและนักเขียนเกี่ยวกับเรื่องการเงินการลงทุนที่คร่ำหวอดอยู่ในวงการมานานกว่าสิบปี ได้เขียนสรุป 18 คำถามเพื่อคัดกรองและวิเคราะห์ผู้บริหาร จากการศึกษาเกี่ยวกับผู้บริหารที่เคยเจอมาในอดีตไว้ในหนังสือ “STOCK LECTURE: ลงทุนหุ้นได้ในเล่มเดียว” ดังนี้

 1. ผู้บริหาร กรรมการตรวจสอบ และผู้ถือหุ้นใหญ่เคยมีประวัติไม่โปร่งใสหรือไม่?

สิ่งแรกที่เราต้องสนใจคือความโปร่งใสของผู้บริหาร กรรมการตรวจสอบ และผู้ถือหุ้นใหญ่ เอารายชื่อไปนั่งไล่ค้นหาบนอินเทอร์เน็ตเลย ใส่คีย์เวิร์ด (ชื่อ + โกง, ปั่นหุ้น หรือ คดีความ) เพื่อมองหาความเสี่ยงจากเหตุการณ์ในอดีต

ในส่วนของผู้ถือหุ้นเขาอาจจะมาลงทุนเฉยๆ ก็ได้ แต่คุณเบสบอกว่า “แต่จากประสบการณ์ นักลงทุนที่มีประวัติไม่โปร่งใสมักจะชอบลงทุนในบริษัทที่ไม่ค่อยโปร่งใสเท่าไหร่นัก”

 2. บริษัทกำลังมีมหกรรมปั่นหุ้นอยู่รึเปล่า?

ราคาพุ่งสูงแรงเกินพื้นฐานมากๆ เรียกนักลงทุนรายย่อยที่ไม่รู้อีโหน่อีเหน่เข้ามาซื้อตอนหุ้นราคาสูงๆ “คุณโปรดจำไว้เสมอว่าเกือบร้อยทั้งร้อย การปั่นหุ้นเกี่ยวกับเจ้าของบริษัทเสมอ ไม่ว่าจะเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ หรือผู้บริหาร โดยทั่วไปนักปั่นหุ้นต้องตกลงกับผู้บริหารก่อน เพราะถ้าระหว่างปั่นหุ้นไป ผู้บริหารขายหุ้นใส่นักปั่นหุ้น นักปั่นหุ้นจะขาดทุนเละเทะได้”

 3. ผู้บริหารมีความสามารถในการบริหารงานหรือไม่?

ดูง่ายๆ ว่าบริษัทมีความแข็งแกร่งเหนือกว่าอุตสาหกรรมรึเปล่า วัดจากอัตรากำไรขั้นต้น อัตรากำไรสุทธิ ส่วนแบ่งตลาด และการเติบโต ทีนี้พอเห็นว่าบริษัทเติบโตได้ดี เราต้องดูผู้บริหารแล้วว่ามีส่วนกับการเติบโตนี้แค่ไหน หรือเพียงได้รับประโยชน์อะไรบางอย่างที่เป็นแนวโน้มชั่วคราวเท่านั้น

 4. ผู้บริหารมีลักษณะนิสัยในการบริหารอย่างไร?

ผู้บริหารเป็นผู้ที่ชี้นำทิศทาง เพราะฉะนั้นความเป็นผู้บริหารจึงแทรกซึมอยู่ในอัตลักษณ์ขององค์กรอย่างแยกกันไม่ได้ ถ้าบริษัทหนึ่งผู้บริหารกล้ารับความเสี่ยง กล้าลองทำอะไรใหม่ ก็อาจจะมีโอกาสเติบโตมากกว่าอีกบริษัทหนึ่งที่แม้เป็นธุรกิจแบบเดียวกัน อุตสาหกรรมเดียวกัน กลุ่มลูกค้าใกล้เคียงกัน แต่ผู้บริหารอนุรักษ์นิยม ทำแต่สิ่งเดิมๆ ไปเรื่อยๆ

 5. บริษัทพึ่งพาผู้บริหารมากแค่ไหน?

บริษัทที่คุณเลือกลงทุนคือบริษัทที่พึ่งพาผู้บริหารไม่มาก ประมาณว่าคนที่เก่งหรือไม่เก่งมากมาบริหาร ผลก็ไม่ต่างกันมาก เพราะบริษัทมีความแข็งแกร่งอยู่แล้ว คุณเบสอธิบายว่า “ถึงแม้ว่าบริษัทที่คุณสนใจจะมีผู้บริหารที่ยอดเยี่ยมมาบริหารแต่หากวันหนึ่งผู้บริหารคนนั้นลาออก หรือทำอะไรผิดพลาดจนเสียศูนย์ บริษัทอาจจะย่ำแย่ลงได้อย่างรวดเร็ว”

เราจะเลือกหุ้นที่ผู้บริหารเก่งก็ได้ แต่ต้องจับตามองให้ดี เมื่อพื้นฐานผู้บริหารเปลี่ยน ต้องรีบหาทางหนีเอาไว้ด้วย

ธุรกิจที่พึ่งพาผู้บริหารมากเกินไป คือ (1) เอาตัวผู้บริหารมาเป็นแบรนด์ ถ้าผู้บริหารทำอะไรพลาด แบรนด์เสียหายทันที (2) ธุรกิจที่ใช้คอนเน็กชันเยอะ อยู่ได้ด้วยสายสัมพันธ์ของผู้บริหาร​ (3) ธุรกิจที่ซื้อกิจการอื่นบ่อยๆ เพราะต้องอาศัยความเฉียบคมของผู้บริหาร

 6. ผู้บริหารซื้อขายหุ้นตัวเองบ่อยแค่ไหน?

เราควรติดตามข่าวผู้บริหารซื้อขายหุ้นเสมอ มีการขายก่อนที่งบออกมาไม่ดีรึเปล่า? หรือซื้อก่อนประกาศงบสวยๆ ไหม? เรื่องนี้เป็นการเอาเปรียบนักลงทุนอย่างชัดเจนและเป็นการแสดงออกถึงความไม่จริงใจด้วย

 7. ผู้บริหารถือหุ้นที่เราสนใจเป็นสัดส่วนที่ใหญ่ของความมั่งคั่งของเขารึเปล่า?

สมมุติว่านาย A มีความมั่งคั่ง 10,000 ล้านบาท และเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่บริษัทที่คุณสนใจ มีหุ้นอยู่มูลค่า 500 ล้านบาท เมื่อเทียบสัดส่วนมูลค่าหุ้นกับความมั่งคั่งของเขาแล้วค่อนข้างน้อย มีโอกาสที่แรงจูงใจก็จะต่ำไปด้วย

 8. ผู้บริหารเล่นการเมืองรึเปล่า?

คุณเบสบอกว่า “ผมเลือกลงทุนในบริษัทที่เกี่ยวพันกับการเมืองน้อยที่สุดเท่าที่จะน้อยได้ เพราะการเมืองมีขั้วและการแบ่งแยก เมื่อการเมืองเปลี่ยนขั้ว บริษัทย่อมได้รับผลกระทบ ไม่มาก็น้อย” ผลประโยชน์ที่ได้มาจากการเมือง ก็อาจจะหายไปพร้อมการเมืองด้วยเช่นเดียวกัน เราต้องคอยศึกษาและติดตามว่าหุ้นที่เรากำลังสนใจนั้นมีความสัมพันธ์ยังไง ผู้บริหารเกี่ยวข้องกับการเมืองไหม

 9. บริษัทเปิดเผยข้อมูลกับผู้ถือหุ้นมากน้อยแค่ไหน?

บริษัทที่ดีย่อมโปร่งใสตรวจสอบได้ ผู้บริหารที่ทำงานอย่างโปร่งใสมองว่านักลงทุนคือเจ้าของร่วมบริษัท ไม่ใช่เพียงการระดมทุนหาเงินเท่านั้น

 10. ผู้บริหารทำได้อย่างที่พูดหรือไม่?

ย้อนกลับไปอ่านบทสัมภาษณ์ของผู้บริหาร การคาดการณ์ผลประกอบการ และการเติบโต แล้วดูว่าผลที่ออกมาจริงๆ นั้นเป็นไปตามที่พูดไว้รึเปล่า ผู้บริหารที่ดี พูดสิบครั้งทำได้สิบครั้ง ผู้บริหารที่ควรหลีกเลี่ยงคือคนที่พูดแล้ว วาดฝันในอากาศ แต่ทำไม่ได้เลย

บางคนทำไม่ได้ไม่พอ ยังแอบลดเป้าลงมาแล้วบอกว่าตัวเองทำได้ตามเป้า อันนี้ยิ่งอันตรายเลยทีเดียว

 11. ผู้สอบบัญชีทำงานได้อย่างเป็นอิสระหรือไม่?

เมื่อผู้สอบบัญชีตรวจสอบแล้วให้ความเห็นแบบมีเงื่อนไข เราต้องไปดูต่อแล้วว่าทำไม มีความเกี่ยวพันกับความโปร่งใสของกิจการรึเปล่า

 12. ในงบการเงินมีการปลอมแปลงหรือตกแต่งบัญชีหรือเปล่า?

การปลอมแปลงบัญชีคือการจงใจใส่ข้อมูลที่ผิดลงในงบการเงินเพื่อสร้างความเข้าใจผิดให้กับคนอ่านงบการเงิน เป็นเรื่องที่ผิดกฎหมาย

คุณเบสบอกว่า “การตบแต่งบัญชีที่พบบ่อยๆ คือการเลื่อนการรับรู้รายได้และค่าใช้จ่ายให้เร็วขึ้นหรือช้าลง วิธีนี้สามารถตกแต่งบัญชีให้มีกำไรขาดทุนมากน้อยตามต้องการได้ การตั้งสำรองและโอนกลับค่าตั้งสำรองก็ช่วยให้ควบคุมกำไรขาดทุนของบริษัทได้เช่นกัน อีกหนึ่งวิธีที่ใช้ได้คือการสร้างรายได้พิเศษหรือกำไรพิเศษขึ้นมาตกแต่งให้บัญชีดูดึ”

นักลงทุนต้องวิเคราะห์ดูว่าเป็นเหตุการณ์ปกติ หรือเป็นการจงใจตบแต่งตัวเลขบางอย่าง

 13. ผู้บริหารได้ค่าจ้างที่แพงไปหรือไม่?

คนทำงานควรได้รับเงินที่เหมาะสม ตามสัดส่วนของกิจการ ความสามารถ และสถานการณ์ของเศรษฐกิจ แต่นักลงทุนต้องสังเกตให้ดีว่าผู้บริหารของบริษัทที่เราสนใจได้เงินมากเกินไปรึเปล่า? ลองเปรียบเทียบกับบริษัทอื่นๆ ในอุตสาหกรรมดู ถ้ากิจการไม่ดี ผลประกอบการก็แย่ ยังได้เงินเยอะอีก แบบนี้อาจจะไม่ดี

ผู้บริหารบางคนได้ผลตอบแทนเป็นหุ้น อันนี้อาจจะมองได้ว่าเป็นแรงจูงใจให้ผู้บริหารทำผลงานได้ดีขึ้น แค่ก็ต้องระวังไม่ให้เยอะเกินไป เปรียบเทียบกับอุตสาหกรรมเสมอ หากหุ้นบริษัทดีมากๆ ผู้บริหารมักควักเงินซื้อเองอยู่แล้ว

 14. บริษัทประกาศเพิ่มทุนเหมาะสมและโปร่งใสหรือไม่?

บริษัทที่ดีไม่ควรเพิ่มทุนหากไม่จำเป็น ควรหาเงินจากวิธีอื่นมากกว่า การเพิ่มทุนที่ไม่เหมาะสมคือการเพิ่มทุนให้กับนักลงทุนเฉพาะบุคคลในราคาต่ำกว่าราคาตลาดของหุ้นตอนนั้นมาก ซึ่งไม่แฟร์ต่อนักลงทุนรายย่อย

 15. บริษัทวุ่นวายกับเงินและหุ้นของตัวเองบ่อยแค่ไหน?

บริษัทที่ดีมุ่งเน้นเรื่องการทำธุรกิจ ได้เงินมาจากการทำธุรกิจ แบ่งจ่ายปันผลและไปขยายธุรกิจต่อ ยุ่งกับเงินในกระเป๋าให้น้อย

แต่บางบริษัทผู้บริหารรู้ว่าการทำกิจกรรมเกี่ยวกับหุ้นสามารถชี้นำราคาได้ เช่นการออกหุ้นเพิ่มทุน ออกวออแรนต์ ปันผลเป็นหุ้น ซื้อหุ้นคืน นำหุ้นซื้อคืนมาขายใหม่ แตกพาร์ รวมพาร์ ลดพาร์ จ่ายปันผลพิเศษ กู้เงินมาจ่ายปันผล หากเจอธุรกิจไหนที่ทำกิจกรรมพวกนี้บ่อยๆ ให้ระวังว่าผู้บริหารกำลังควบคุมราคาหุ้นอยู่

 16. ผู้บริหารกำลังยักยอกเงินบริษัทหรือไม่?

การนำเงินบริษัทไปซื้อของส่วนตัวไม่ใช่สิ่งที่สมควรทำ เราอาจสังเกตได้จากสินค้าคงคลังที่หายไป ขายสินค้าโดยไม่ลงบัญชี ทำรายการซื้อของเข้ามาปลอมๆ ซื้อกิจการโดยมีเงินทอนเข้ากระเป๋าผู้บริหาร (ลองสังเกตว่าผู้บริหารที่ซื้อกิจการแย่ๆ บ่อยๆ ด้วยราคาแพงเกินเหตุ)

 17. ผู้บริหารใช้เงินบริษัทเพื่อผลประโยชน์ของตัวเองหรือไม่

การนำเงินไปใช้ของผู้บริหารอาจจะไม่ใช่การยักยอกซะทีเดียว แต่เป็นการใช้เงินของบริษัทเพื่อตอบสนองความต้องการของตัวเองมากกว่าบริษัท เช่นทำการตลาดที่จ้างศิลปินที่ตัวเองชื่นชอบ หรือพาตัวเองไปออกงานที่ไม่มีผลต่อบริษัท สิ่งเหล่านี้แม้จะดูเป็นการทำเพื่อบริษัท แต่แท้จริงแล้วบริษัทไม่ได้ประโยชน์ และนักลงทุนควรทราบ

 18. ผู้บริหารกำลังใช้เงินอย่างฟุ่มเฟือยรึเปล่า?​

รถผู้บริหารหรือออฟฟิศที่ทำงานของผู้บริหารบ่งบอกอะไรได้หลายๆ อย่าง แน่นอนว่าหากเป็นบริษัทหมื่นล้าน แสนล้าน การมีออฟฟิศขนาดใหญ่หน่อยคงไม่ใช่เรื่องแปลก แต่ถ้าเป็นบริษัทหลักร้อยล้าน แล้วเห็นออฟฟิศ ใหญ่โตโอ่อ่าที่เห็นก็รู้ว่าค่าใช้จ่ายมหาศาลแน่นอน อันนี้เราต้องระวัง

สรุป

คุณเบสบอกว่า “การวิเคราะห์ผู้บริหารไม่ได้มีสูตรสำเร็จตายตัว สุดท้ายแล้วคุณต้องค้นหาไปเรื่อยๆ ว่าผู้บริหารของหุ้นที่คุณกำลังสนใจเขากำลังยืนอยู่ข้างคุณหรือเปล่า โปร่งใสในการทำธุรกิจหรือไม่ เก่งหรือไม่ และใส่ใจผู้ถือหุ้นเพียงพอหรือเปล่า”

สุดท้ายแล้วแม้เราจะไม่รู้หรอกว่าผู้บริหารคนนั้นเก่งแค่ไหน หรือมีข้อบกพร่องอะไรบ้าง หากแต่ขอให้เป็นคนซื่อสัตย์ เห็นความสำคัญของผู้ถือหุ้น ใส่ใจ และโปร่งใส สร้างผลตอบแทนได้เพียงพอก็ถือว่าเป็นผู้บริหารที่น่าพอใจในระดับหนึ่งแล้ว